{"id":29380,"date":"2024-09-08T18:24:00","date_gmt":"2024-09-08T16:24:00","guid":{"rendered":"https:\/\/www.galaw.it\/?p=29380"},"modified":"2026-10-01T20:05:10","modified_gmt":"2026-10-01T18:05:10","slug":"carried-interest-e-private-capital-piani-a-rischio-di-riqualificazione_copia","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.galaw.it\/it\/carried-interest-e-private-capital-piani-a-rischio-di-riqualificazione_copia\/","title":{"rendered":"CARRIED INTEREST E PRIVATE CAPITAL: PIANI A RISCHIO DI RIQUALIFICAZIONE_COPIA"},"content":{"rendered":"<div class=\"wp-block-post-date has-small-font-size\"><time datetime=\"2024-09-08T18:24:00+02:00\">8 Settembre 2024<\/time><\/div>\n\n\n<p>Autori:&nbsp;<strong><a href=\"https:\/\/www.galaw.it\/giorgio-vaselli-eng\/\" data-type=\"page\" data-id=\"17981\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\">Giorgio Vaselli<\/a><\/strong>&nbsp;e&nbsp;<strong><a href=\"https:\/\/www.galaw.it\/eugenio-romita\/\" data-type=\"page\" data-id=\"14694\" target=\"_blank\" rel=\"noreferrer noopener\">Eugenio Romita<\/a><\/strong>&nbsp;<\/p>\n\n\n\n<h2>CARRIED INTEREST E PRIVATE CAPITAL: PIANI A RISCHIO DI RIQUALIFICAZIONE<\/h2>\n\n<p><strong>La recente prassi dell\u2019Agenzia delle Entrate mette sotto pressione strutture gi\u00e0 operative e impone accorgimenti urgenti per i nuovi piani<\/strong><\/p>\n\n<h1>Premessa<\/h1>\n\n<p>L\u2019art. 60 del D.L. n. 50\/2017 ha introdotto una presunzione legale assoluta in base alla quale gli extra-rendimenti derivanti da strumenti finanziari con diritti patrimoniali rafforzati percepiti da dipendenti e amministratori si qualificano come redditi di natura finanziaria tassati con l\u2019aliquota del 26% (anzich\u00e9 redditi di lavoro soggetti all\u2019IRPEF progressiva fino al 43% oltre addizionali) al ricorrere di tre condizioni:<\/p>\n\n<ul>\n    <li>investimento minimo effettivo dell\u20191%;<\/li>\n    <li>postergazione dell\u2019extra-rendimento rispetto all\u2019hurdle rate degli investitori;<\/li>\n    <li>detenzione degli strumenti per almeno cinque anni.<\/li>\n<\/ul>\n\n<p>La verifica di questi requisiti richiede un\u2019analisi globale e tempestiva sia del piano di incentivazione sia della posizione dei singoli membri del management team. Sin dalla circolare n. 25\/2017, l\u2019Agenzia delle Entrate ha chiarito che il mancato rispetto di uno o pi\u00f9 requisiti non comporta l\u2019automatica riqualificazione come reddito di lavoro, ma impone un\u2019analisi caso per caso.<\/p>\n\n<p>Negli ultimi mesi, tuttavia, alcune risposte a interpello hanno segnato una discontinuit\u00e0 rispetto alla prassi precedente, introducendo elementi di incertezza che impattano direttamente sui piani gi\u00e0 operativi nei settori del private equity, private debt e venture capital. Di seguito si illustrano alcune delle aree di rischio emerse, delle criticit\u00e0 interpretative e delle misure correttive disponibili.<\/p>\n\n<h1>A colpo d\u2019occhio: le tre aree di rischio<\/h1>\n\n<figure class=\"wp-block-table\">\n    <table>\n        <thead>\n            <tr>\n                <th>Area di rischio<\/th>\n                <th>Descrizione sintetizzata<\/th>\n            <\/tr>\n        <\/thead>\n        <tbody>\n            <tr>\n                <td><strong>Investimento effettivo dei manager<\/strong><\/td>\n                <td>L\u2019Agenzia riconosce la qualificazione finanziaria anche sotto la soglia dell\u20191%, ma valuta caso per caso la congruit\u00e0 dell\u2019esborso effettivo e le condizioni delle clausole di leaver.<\/td>\n            <\/tr>\n            <tr>\n                <td><strong>Finanziamenti ai manager<\/strong><\/td>\n                <td>La risposta a interpello n. 252\/2025 ha introdotto un orientamento restrittivo sui finanziamenti erogati dall\u2019emittente, in rottura con la prassi precedente. Le strutture che prevedono forme di finanziamento devono essere verificate.<\/td>\n            <\/tr>\n            <tr>\n                <td><strong>Holding period<\/strong><\/td>\n                <td>L\u2019Agenzia richiede oggi un vincolo contrattuale esplicito di detenzione quinquennale, trasformando un requisito di fatto in una condizione formale. I piani privi di un lock-up espresso sono esposti a rischio.<\/td>\n            <\/tr>\n        <\/tbody>\n    <\/table>\n<\/figure>\n\n<h1>L\u2019investimento effettivo dei manager<\/h1>\n\n<p>In diverse risposte a interpello sull\u2019analisi casistica svolta per l\u2019assenza del requisito dell\u2019investimento minimo dell\u20191%, la natura di reddito finanziario \u00e8 stata riconosciuta ai proventi derivanti da strumenti finanziari sottoscritti dal management team in misura ben inferiore alla soglia di legge. Nei casi esaminati, l\u2019Agenzia valuta positivamente:<\/p>\n\n<ul>\n    <li>la congruit\u00e0 della remunerazione del manager rispetto al mercato;<\/li>\n    <li>il fatto che l\u2019investimento complessivo del management team sia rilevante in termini assoluti, avendo riguardo agli importi versati da tutti i partecipanti al piano (con un range variabile dallo 0,2% allo 0,7% del patrimonio netto o del commitment dell\u2019OICR), e in termini relativi, valorizzando gli investimenti dei singoli manager eccedenti la rispettiva RAL annuale;<\/li>\n    <li>la previsione di clausole di leaver che non garantiscano al manager uscente la restituzione dell\u2019intero importo investito.<\/li>\n<\/ul>\n\n<p>Rileva anche la modalit\u00e0 di detenzione degli strumenti: l\u2019Agenzia ha ammesso, in pi\u00f9 occasioni, la valorizzazione dell\u2019investimento indiretto effettuato tramite holding personali o tramite la SGR, in proporzione alla quota di capitale riferibile al management, fermo restando il rispetto del requisito dell\u2019esborso effettivo.<\/p>\n\n<h1>Finanziamenti ai manager: una discontinuit\u00e0 da monitorare<\/h1>\n\n<p>La circolare n. 25\/2017 aveva stabilito un principio chiaro: il finanziamento erogato dal datore di lavoro o da terzi al manager per la sottoscrizione degli strumenti \u00e8 compatibile con il requisito dell\u2019esborso effettivo, purch\u00e9 non siano previste clausole di rinuncia al rimborso. Il finanziamento a tasso agevolato pu\u00f2 generare un fringe benefit tassabile come reddito di lavoro, ma non inficia il requisito dell\u2019investimento minimo.<\/p>\n\n<p>Questo orientamento era stato confermato in successive risposte a interpello che avevano valutato positivamente: schemi di vendor loan, finanziamenti erogati dalla societ\u00e0 emittente a condizioni di favore, finanziamenti erogati dalla SGR o dai soci promotori di un OICR.<\/p>\n\n<p>La risposta a interpello n. 252\/2025 si pone in netta discontinuit\u00e0 con questo quadro. In un caso in cui i manager sottoscrivano strumenti partecipativi avvalendosi di un finanziamento dell\u2019emittente con obbligo incondizionato di rimborso integrale all\u2019evento di liquidit\u00e0 o al pi\u00f9 tardi al nono anno, l\u2019Agenzia ha escluso un\u2019effettiva partecipazione al rischio di investimento, qualificando il carried interest come reddito di lavoro.<\/p>\n\n<p>Gli elementi valutati negativamente sono stati:<\/p>\n\n<ul>\n    <li>la compensazione volontaria operante tra manager e societ\u00e0 emittente sia in sede di sottoscrizione che in occasione di qualsiasi evento di liquidit\u00e0;<\/li>\n    <li>il termine novennale per il rimborso del finanziamento, giudicato di particolare favore rispetto alla durata dell\u2019incentivo.<\/li>\n<\/ul>\n\n<p>Tale orientamento presta il fianco a critiche su pi\u00f9 fronti: contrasta con i principi civilistici sulla compensazione volontaria, non tiene conto delle esigenze concrete dei piani offerti contestualmente a top e mid management, ed \u00e8 in palese contraddizione con la prassi pubblicata dalla stessa Agenzia. Per queste ragioni, la risposta a interpello in parola va al pi\u00f9 circoscritta alla specifica fattispecie esaminata e non pu\u00f2 essere elevata a principio generale tale da superare le indicazioni di prassi passate e travolgere strutture preesistenti o nuove che, pur prevedendo forme di finanziamento, si discostano da essa nelle modalit\u00e0 di erogazione e rimborso.<\/p>\n\n<h1>Holding period: dal fatto al contratto<\/h1>\n\n<p>L\u2019art. 60 del D.L. n. 50\/2017 richiede letteralmente la detenzione degli strumenti per un periodo non inferiore a cinque anni come fatto giuridico verificabile ex post, senza altres\u00ec richiedere alcun obbligo contrattuale di lock-up. Fanno eccezione i casi di cambio di controllo della societ\u00e0 o del gestore dell\u2019OICR.<\/p>\n\n<p>La circolare n. 25\/2017 aveva confermato questa lettura chiarendo che la maturazione dell\u2019holding period pu\u00f2 completarsi anche dopo l\u2019erogazione del provento e che la cessione anticipata comporta la revisione della qualificazione reddituale e il versamento della maggiore imposta.<\/p>\n\n<p>A partire dalla risposta a interpello n. 565\/2020, e con orientamento confermato in una serie di risposte a interpello del 2025 e del 2026, l\u2019Agenzia ha richiesto invece la previsione di un vincolo contrattuale esplicito di detenzione minima quinquennale (c.d. lock-up). Il requisito \u00e8 stato cos\u00ec trasformato da elemento di fatto a condizione formale da soddisfare a priori.<\/p>\n\n<p>La pi\u00f9 sopra richiamata risposta a interpello n. 252\/2025 ha rimarcato tale logica, giungendo a stigmatizzare la previsione contrattuale della possibilit\u00e0 del manager di trasferire inter vivos a terzi gli strumenti finanziari che danno diritto al carried interest previo consenso unanime dei soci della societ\u00e0 emittente. Questo approccio formalistico non trova riscontro nel testo normativo ed \u00e8 diffusamente criticato in dottrina.<\/p>\n\n<p>Invece, elementi positivi emergono da altre risposte a interpello relative a OICR in cui l\u2019Agenzia ha riconosciuto che:<\/p>\n\n<ol>\n    <li>il periodo di investimento di un manager pu\u00f2 non rispettare pienamente il termine quinquennale di legge qualora coincida con l\u2019intera operativit\u00e0 dell\u2019OICR fino alla sua liquidazione;<\/li>\n    <li>l\u2019assenza di un lock-up period pu\u00f2 essere sopperita dal fatto che la durata del periodo di investimento dell\u2019OICR eccede i cinque anni.<\/li>\n<\/ol>\n\n<p>Sul piano operativo, l\u2019orientamento richiede interventi da coordinare a pi\u00f9 livelli: nella documentazione del piano di incentivazione, nella struttura di investimento (incluso il caso in cui il carried interest sia erogato attraverso una societ\u00e0 intermedia) e nei meccanismi di ritenzione e cessione degli strumenti da parte dei manager uscenti, tipicamente gestiti tramite call\/put option.<\/p>\n\n<h1>Conclusioni e indicazioni operative<\/h1>\n\n<p>La recente prassi dell\u2019Agenzia delle Entrate segnala un approccio sempre pi\u00f9 orientato a valorizzare elementi formali e circostanze fattuali per escludere la qualificazione finanziaria del carried interest, anche in presenza di piani strutturati in buona fede nel rispetto della normativa vigente.<\/p>\n\n<h1>Per le strutture gi\u00e0 operative<\/h1>\n\n<p>I piani prossimi alla distribuzione degli extra-rendimenti sono i pi\u00f9 esposti, perch\u00e9 eventuali carenze strutturali sono difficili da correggere in extremis. \u00c8 opportuno al riguardo svolgere una verifica su:<\/p>\n\n<ul>\n    <li>presenza di un vincolo contrattuale esplicito di holding period quinquennale e la sua compatibilit\u00e0 con i meccanismi di leaver e con le opzioni di acquisto concesse ai promotori;<\/li>\n    <li>congruit\u00e0 dell\u2019investimento effettivo di ciascun manager, in termini sia assoluti sia relativi rispetto alla propria RAL;<\/li>\n    <li>struttura dei finanziamenti eventualmente in essere.<\/li>\n<\/ul>\n\n<h1>Per i nuovi piani in fase di strutturazione<\/h1>\n\n<p>La prassi pi\u00f9 recente consente di individuare con maggiore precisione gli accorgimenti necessari per costruire strutture resistenti alla contestazione:<\/p>\n\n<ul>\n    <li>inserire nel piano e nella documentazione correlata un vincolo contrattuale di lock-up quinquennale, coordinandolo con i meccanismi di call\/put option sui manager uscenti;<\/li>\n    <li>documentare con cura la congruit\u00e0 della remunerazione di ciascun manager rispetto al mercato e l\u2019effettivit\u00e0 del rischio di perdita del capitale investito;<\/li>\n    <li>strutturare i finanziamenti (quando necessari) in modo da assicurare un genuino allineamento di interessi tra manager e investitori.<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n<p><strong>Download:<\/strong><\/p>\n\n\n<div id=\"cf-app\" class=\"cf-app\" data-json=\"{&quot;folders&quot;:[&quot;4Nlb0dzQ6udffNMmCaRgEjgwcXE2VGQ2Q1V0LytWUkZSTGo2anc9PQ==&quot;],&quot;libraryIcon&quot;:{&quot;altText&quot;:&quot;icon-folders&quot;,&quot;display&quot;:false},&quot;displayTitle&quot;:false,&quot;searchBarPlacement&quot;:&quot;&quot;,&quot;layoutIconPlacement&quot;:&quot;&quot;,&quot;paginationPlacement&quot;:&quot;&quot;,&quot;displayColumns&quot;:{&quot;image&quot;:false,&quot;title&quot;:true,&quot;type&quot;:false,&quot;size&quot;:false,&quot;updated&quot;:false,&quot;link&quot;:false},&quot;linkTo&quot;:&quot;preview&quot;,&quot;documentIcons&quot;:{&quot;display&quot;:false},&quot;libraryType&quot;:&quot;single_folder&quot;,&quot;showBreadCrumb&quot;:false,&quot;isNestedFolders&quot;:false,&quot;searchScope&quot;:&quot;narrow&quot;,&quot;title&quot;:&quot;CatFolders&quot;,&quot;titleTag&quot;:&quot;p&quot;,&quot;layout&quot;:&quot;list&quot;,&quot;gridColumn&quot;:3,&quot;popupWidth&quot;:600,&quot;popupHeight&quot;:600,&quot;limit&quot;:10,&quot;orderBy&quot;:&quot;title&quot;,&quot;orderType&quot;:&quot;ASC&quot;,&quot;actionColumnLabel&quot;:&quot;Link&quot;,&quot;actionLabel&quot;:&quot;Download&quot;,&quot;actionLink&quot;:&quot;download&quot;,&quot;actionIconType&quot;:&quot;custom&quot;,&quot;actionIconSvg&quot;:&quot;&lt;svg width=\\&quot;18\\&quot; 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